Co nas czeka na rynku obligacji korporacyjnych

„Pozostajemy optymistycznie nastawieni do rynku obligacji korporacyjnych w Polsce. Mając na uwadze bieżącą sytuację makroekonomiczną oraz perspektywy ścieżki stóp procentowych, ta klasa aktywów powinna pozwolić na osiągnięcie relatywnie atrakcyjnych stóp zwrotu. Stabilizacja rentowności na rynku papierów skarbowych pozwoli również na solidną kontrybucję do wyniku funduszy ze strony papierów stałokuponowych, które przez cały ubiegły rok pozostawały pod silną presją” – piszą w swoim najnowszym komentarzu kwartalnym eksperci Departamentu Zarządzania Aktywami, Michael / Ström Dom Maklerski.

Ostatnie miesiące na globalnych rynkach finansowych można określić jako pat pomiędzy rynkami obligacji, a rynkami akcji. Kluczowym pytaniem, jakie stawiają sobie dzisiaj inwestorzy, jest to, czy silne zacieśnienie warunków monetarnych przez najważniejsze banki centralne będzie skutkowało w najbliższych kwartałach pełnoobjawową recesją, czy też czeka nas scenariusz tzw. „miękkiego lądowania”? Scenariusz recesyjny powinien przełożyć się na wzrost cen obligacji skarbowych, spadek cen akcji oraz wzrost marż na rynku obligacji korporacyjnych. Drugi z wymienionych scenariuszy zakłada, że gospodarka poradzi sobie w środowisku wysokich stóp procentowych i tym samym stopy zwrotu z ryzykownych aktywów będą pozytywne.

Oba scenariusze zakładają opanowanie problemu numer jeden, jakim jest wciąż wysoka, choć spadająca inflacja. Spływające dane makroekonomiczne z największych gospodarek wciąż pozostawiają sporo miejsca na powyższe dywagacje i nie pozwalają obecnie na formułowanie jednoznacznych wniosków. Ocenę sytuacji dodatkowo komplikują napięcia w sektorze bankowym w USA czy widoczne globalnie hamowanie sektora nieruchomości, najbardziej podatnego na szybko zacieśniające warunki finansowe.

Dla polskiej gospodarki kluczowym aspektem wydaje się być skala jej spowolnienia w najbliższych kwartałach oraz kwestia inflacji. To, co charakteryzuje naszą gospodarkę, to dominująca kontrybucja konsumpcji prywatnej w PKB. Pozwoliła ona na ograniczenie konsekwencji kryzysów gospodarczych w poprzednich latach, a przede wszystkim w czasie globalnego kryzysu finansowego w 2008 roku. Tym razem jednak problem, jakim jest spadek realnych dochodów gospodarstw domowych wskutek wysokiej inflacji sprawia, że konsumpcja prywatna nie będzie w stanie w najbliższym czasie istotnie podtrzymywać dynamiki wzrostu gospodarczego. Dzieje się tak, pomimo wzmożonego wsparcia ze strony polityki fiskalnej, która generuje w obecnej sytuacji ryzyka, związane przede wszystkim z wolniejszym powrotem poziomu inflacji do celu NBP, czy też z koniecznością finansowania zwiększonych potrzeb finansowych państwa. Podsumowując, pomimo pozornego braku spektakularnych wydarzeń w ostatnich miesiącach, otoczenie makroekonomiczne zarówno w skali globalnej jak i lokalnej wymaga stałego i bacznego monitorowania.

Sytuacja rynkowa

Pierwsze miesiące tego roku przyniosły odwrócenie się trendów jakie obserwowaliśmy w całym 2022 roku. Wyjątkowo dynamiczny cykl podwyżek podstawowych stóp procentowych oraz obawy o wpływ wysokiej inflacji na gospodarkę przyczyniły się do wycofywania kapitału z funduszy inwestycyjnych. Ponieważ stanowią one dominującą grupę inwestorów na polskim rynku obligacji korporacyjnych, byliśmy świadkami konsekwentnej podaży tych instrumentów. Przyczyniło się to do istotnego wzrostu marż obligacji korporacyjnych – czyli spadku ich cen. Dotyczyło to praktycznie każdego segmentu rynku, a w największym stopniu mniejszych deweloperów mieszkaniowych. Stabilizacja aktywów oraz poprawa sentymentu inwestorów do tej klasy aktywów, spowodowany zapewne wysoką oczekiwaną rentownością inwestycji, zniwelował wcześniejsze przeceny w takich grupach jak spółki Skarbu Państwa, większych deweloperach mieszkaniowych czy deweloperach komercyjnych.

Już końcówka miniowego roku przyniosła nie tylko stabilizację sytuacji rynkowej, ale nawet początek dynamicznego wzrostu cen obligacji korporacyjnych – jednak przede wszystkim tych charakteryzujących się relatywnie niskim poziomem ryzyka kredytowego. Wyjątkowym popytem mogą pochwalić się obligacje spółek Skarbu Państwa, których bieżąca marża wynosi zaledwie 115 pb. powyżej WIBOR 6M. Pomimo obaw dotyczących mieszkaniowego rynku pierwotnego, inwestorzy chętnie kupowali również obligacje większych deweloperów (Tier 1), których zagregowana marża wynosi dzisiaj 276 pb. powyżej stawki WIBOR 6M. Obligacje deweloperów komercyjnych charakteryzują się najmniejszą zmiennością marż. W tym przypadku obecna marża wynosi 392 pb i co ciekawe, jest obecnie niższa niż w całym 2022 roku. 

W porównaniu z zagranicznymi rynkami obligacji korporacyjnych, na których zdecydowana większość emitentów posiada agencyjne ratingi, na polskim rynku segmentacja pod względem ryzyka kredytowego ma zawsze charakter subiektywny. W takiej sytuacji znaczenia nabiera analiza porównawcza i relacje rentowności obligacji z różnych segmentów rynku. Preferencja inwestorów względem obligacji spółek Skarbu Państwa, względem innych dużych podmiotów, w ostatnich miesiącach jest wyraźna. W przypadku obligacji bankowych z dużym prawdopodobieństwem wynika to z globalnego wzrostu marży za ryzyko dla obligacji bankowych po zawirowaniach w sektorze regionalnych banków w USA czy ratunkowym przejęciem banku Credit Suisse przez UBS.

Źródło: materiały prasowe MICHAEL / STRÖM Dom Maklerski