Fed kapituluje

Na czerwcowym posiedzeniu Fed podniósł stopy procentowe o 75 punktów bazowych, uznając, że inflacja, oczekiwania inflacyjne i wzrost płac nadal zaskakują pozytywnie. De facto zrezygnował też z forward guidance. Było to przypomnienie, że dane ekonomiczne ostatecznie rządzą - mówi Sonal Desai, dyrektor ds. inwestycji stałych we Franklin Templeton. Twierdzi ona, że jest to mile widziane, ale tylko częściowe przejście do bardziej realistycznego stanowiska i omawia, dlaczego w przyszłości mogą pojawić się kolejne jastrzębie niespodzianki.

Amerykańska Rezerwa Federalna (Fed) skapitulowała wobec danych i moim zdaniem otworzyła drzwi do nieco bardziej realistycznej oceny perspektyw inflacyjnych i politycznych.

Przewodniczący Fed Jerome Powell stanął w tym tygodniu na podium z bardzo słabej pozycji. Fed źle zarządzał komunikacją przed posiedzeniem Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC) w tym tygodniu: zapowiadał podwyżkę o 50 punktów bazowych (pb), ale w ostatniej chwili zasygnalizował większą podwyżkę o 75 pb, którą następnie zapowiedział - i która w związku z tym została w dużej mierze wyceniona przez rynki. Niespodzianki w zakresie wskaźnika cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI) oraz oczekiwań inflacyjnych mocno zachwiały wiarygodnością prognoz FOMC i umiarkowanego zacieśnienia polityki, które zapowiedziano na zeszłomiesięcznym posiedzeniu.

Wynik FOMC w porę przypomniał, że dane ekonomiczne ostatecznie decydują o wszystkim. Moim zdaniem, konferencja prasowa po posiedzeniu stanowiła wyraźne ostrzeżenie, że inwestorzy powinni być przygotowani na dalsze jastrzębie niespodzianki. Powell przyznał, że niedawny wzrost oczekiwań inflacyjnych odegrał kluczową rolę w zmianie decyzji o podwyżce stóp procentowych. Przyznał, że bardzo napięty rynek pracy przyczynia się do presji inflacyjnej poprzez silny wzrost płac. Zaznaczył, że Fed jest ostatecznie odpowiedzialny za inflację zasadniczą CPI, a inflacja zasadnicza napędza oczekiwania inflacyjne. Wyraźne przesłanie jest takie, że Fed jest obecnie świadom, że zarówno oczekiwania inflacyjne, jak i płace zwiększają presję inflacyjną i postrzega ryzyko inflacyjne jako przechylone w górę.

Mediana oczekiwań FOMC dotyczących stopy procentowej znacznie wzrosła, do 3,4 proc. na koniec tego roku i 3,8 proc. na koniec 2023 roku. Oczekiwana stopa na koniec 2022 r. jest obecnie o 150 punktów bazowych wyższa niż na posiedzeniu w marcu.

Powell wielokrotnie podkreślał wysoki poziom niepewności gospodarczej, w szczególności istotną rolę, jaką na ceny mogą nadal wywierać szoki podażowe pozostające poza kontrolą Fed, i zaznaczył, że reakcja polityczna Fed będzie uzależniona od danych.

Odwracając słynne powiedzenie Marka Antoniusza: "Przychodzę pogrzebać Cezara, a nie chwalić go", Powell wychwalał forward guidance i de facto je pogrzebał. Fed chce być przejrzysty dla inwestorów, by nie zwiększać zmienności na rynkach, ale w tym przypadku oznacza to, że przyszłe ruchy polityczne będą zależeć od danych, które Fed ma bardzo słabo widoczne. Jest to dość istotna zmiana. Przez ponad 10 lat główne banki centralne trzymały rynki za rękę, podając twarde wskazówki dotyczące przyszłości, twierdząc jednocześnie, że polityka będzie zależna od danych. Wrodzona niespójność i nietrwałość tej kombinacji wyszła teraz na jaw. Rynki będą musiały dostosować się do tej nowej rzeczywistości.

Fed będzie reagował na dane, ale zdaje sobie sprawę, że wciąż jest daleki od neutralnego stanowiska politycznego i będzie potrzebował kilku miesięcy spadku inflacji, by utwierdzić się w przekonaniu, że presja cenowa wraca pod kontrolę.

Jest to o wiele bardziej trzeźwy i realistyczny Fed niż ten, z którym mieliśmy do czynienia na poprzednich posiedzeniach. Niektóre z krytycznych uwag i obaw, które wyraziłem w poprzednich artykułach, są nadal aktualne: inflacja może z łatwością zakończyć rok na poziomie 6 proc.-7 proc., więc stopa funduszy federalnych na poziomie 3,4 proc. byłaby nadal głęboko ujemna w ujęciu realnym. W rzeczywistości prognozy Fed nadal zakładają, że inflacja sama spadnie, nawet jeśli polityka pieniężna pozostanie ekspansywna. Konferencja prasowa zasygnalizowała jednak, że Fed może zacieśniać politykę pieniężną, jeśli inflacja pozostanie uporczywie wysoka. Nadal uważam, że szacunki Fed dotyczące neutralnej stopy procentowej na poziomie "połowy drugiej dekady" są zdecydowanie za niskie, ale Powell w tym tygodniu wydawał mi się nieco mniej pewny tego, jak wiarygodne są te szacunki.

Powell czuł potrzebę uspokojenia rynków, że nie oczekuje, by podwyżka stóp o 75 pb stała się normą. Nie pasowało to do reszty jego komentarzy. Konsensus wydaje się zmierzać w kierunku oczekiwań kolejnej podwyżki o 75 pkt bazowych w lipcu, a następnie podwyżek o 50, 25 i 25 pkt bazowych na pozostałych posiedzeniach w tym roku. Zastrzegam jednak, że jeśli inflacja, wzrost płac i oczekiwania inflacyjne pozostaną na wysokim poziomie, "wykres kropkowy" Fedu może przesunąć się jeszcze wyżej, a faktyczne zacieśnienie polityki może być bardziej dotkliwe. W rzeczywistości widzę duże prawdopodobieństwo, że tak właśnie może się stać.

Ogólnie rzecz biorąc, uważam, że Fed zrobił ważny krok we właściwym kierunku. Przyznanie, że polityka będzie kształtowana przez bardzo niepewny strumień danych, stanowi wyraźne ostrzeżenie, że zacieśnienie polityki może stać się znacznie wyraźniejsze. Spodziewam się, że dane w nadchodzących miesiącach rzeczywiście będą wskazywać na potrzebę większego zacieśnienia, a ceny rynkowe będą musiały się dostosować. Jednak nowe stanowisko Fed powinno zwiększyć jego wiarygodność i pomóc w ograniczeniu zmienności rynkowej na bardzo wymagającej ścieżce dezinflacji.

Sonal Desai, dyrektor ds. inwestycji stałych we Franklin Templeton (20 czerwca 2022 r.)

Źródło: materiały prasowe