Fed nie taki straszny

Zarówno EBC, jak i Fed, podniosły stopy procentowe w oczekiwanym zakresie. O ile EBC zdołało mocno nastraszyć inwestorów, o tyle podwyżka ze strony FOMC nie wywołała większej reakcji. Strach został oswojony, co może przełożyć się na wzrostową korektę na rynku obligacji.

Dla jasności – długoterminowy trend na rynku obligacji jest nadal spadkowy i niewiele wskazuje na jego zmianę. Ale po ostatnim rajdzie (od sierpnia do połowy października), rentowności oderwały się od linii trendu wzrostowego i miejsca na korektę powstało dość dużo. Mniej więcej po 1 pkt w przypadku niemieckich i amerykańskich dziesięciolatek, u nas zejście do 7 proc. też niewiele by zmieniło w całościowym obrazie sytuacji na rynku.

Pytanie czy tak się stanie? Głównym argumentem jest wyprzedanie rynku i sporo optymizmu płynącego z rynków akcji, którego źródłem wydaje się być głównie przekonanie, że nastroje rynkowe były zbyt złe, by przecena mogła być kontynuowana. Ignorowanie złych wiadomości i zwykłe przekonanie, że zrobiło się tanio, to może być zbyt mało, żeby na trwale zmienić koniunkturę, choć z drugiej strony, na dnie bessy perspektywy gospodarcze zawsze są depresyjne.

Wróćmy jednak do obligacji. Analitycy FOR oszacowali rzeczywisty deficyt budżetowy na ponad 200 mld zł w przyszłym roku. O zamiarze ograniczenia wydatków o 10-15 mld zł powiedział Mateusz Morawiecki, premier rządu, analitycy bankowi też coraz częściej wskazują na konieczność zwiększenia planów emisji zadłużenia o kilkadziesiąt miliardów. Szczególnie istotna wydaje się ocena FOR. Nie chodzi tylko o zbyt duże wydatki. Również plan zwiększenia przychodów podatkowych ma być zbyt ambitny w tej fazie cyklu gospodarczego. Oznaczałoby to, że relacja koszty odsetkowe do przychodów może być wyższa niż założono w projekcie budżetu (10 proc.; a to i tak dużo). Problem ten będzie wracał i wpływał na rentowności obligacji zarówno naszych jak i innych krajów o relatywnie wysokich kosztach obsługi zadłużenia. To po prostu nie jest sprawa, o której da się zapomnieć, tak jak nie da się zapomnieć o wysokości rosnących rat kredytów hipotecznych. Analogicznie, rynek co kwartał analizuje wskaźniki zadłużenia i wypłacalności emitentów obligacji i jest wrażliwy na sygnały świadczące o istotnym pogorszeniu sytuacji.

Póki co, rynek jest nastawiony na korektę wzrostową i wygląda na to, że dostanie to, czego chce, niezależnie od skali obaw o przyszłość. Paliwem wzrostów są nadzieje na zmniejszenia tempa skali podwyżek stóp wobec groźby spowolnienia gospodarczego. To jednak tylko jedna strona medalu. Drugą są rosnące koszty odsetkowe.

Rosnący WIBOR nie pozwala zresztą zignorować problemu. Stawka sześciomiesięczna zbliża się do 7,8 proc., a wraz z nią średnie oprocentowanie obligacji na Catalyst zmierza do 11,5 proc. Jednak, mimo coraz wyższego oprocentowania obligacji, fundusze korporacyjne wciąż przynoszą straty, ponieważ wyceny obligacji nadal spadają. Tu właśnie dochodzimy do różnicy między rynkiem akcji i obligacji. Ten pierwszy może pozwolić sobie na optymizm, który okaże się później uzasadniony lub nie, ten drugi ryzyka nie podejmuje. Zbyt trudno wyjść z drogo kupionych papierów na niepłynnym rynku.

Kilka razy zastanowią się też inwestorzy indywidualni biorący udział w emisjach obligacji, które nie wejdą na rynek regulowany. Minimalna wartość obligacji, a przez to także zapisu, ma w takim przypadku wzrosnąć do równowartości 40 tys. EUR. Takiego zapisu chce KNF. Należy się więc spodziewać… wysypu tego rodzaju emisji, zanim regulacja zacznie obowiązywać.

Emil Szweda, Obligacje.pl