Globalna ekonomia: oznaki ożywienia
Przez 2019 rok na rynkach inwestycyjnych przeważały spadkowe scenariusze i obawy przed recesją, a mimo to ogólnoświatowa hossa przyczyniła się do wzrostu cen w niemal każdej klasie aktywów z wyjątkiem metali przemysłowych, euro i CHF – pisze w miesięcznej prognozie makroekonomicznej Christopher Dembik z Saxo Banku.
Głównym wytłumaczeniem tej hossy jest tzw. „zwrot Powella” i nasilenie bodźców polityki pieniężnej przez większość banków centralnych na poziomie globalnym. Po raz pierwszy od czasu światowego kryzysu finansowego ponad 60 proc. banków centralnych luzuje swoją politykę. Ogółem skala cięć stóp procentowych w 2019 r. sięga 10 punktów bazowych w strefie euro i w Danii oraz aż 1 000 punktów bazowych w Turcji. Szereg banków centralnych, ze szczególnym uwzględnieniem Rezerwy Federalnej, wspominał ostatnio o wstrzymaniu obniżek stóp w perspektywie krótkoterminowej, jednak jesteśmy przekonani, że w 2020 r. czeka nas jeszcze więcej cięć i dalszy skup aktywów w celu pobudzenia wzrostu gospodarczego.
Wierzymy również, że popierana przez nowoczesną teorię monetarną (MMT) koncepcja zielonego luzowania ilościowego stanie się istotnym elementem debaty publicznej w nadchodzących latach. Naszym zdaniem w perspektywie najbliższych 5-10 lat najlepsze wyniki odnotują sektory, które zdołają zminimalizować i dostosować się do zmian klimatu. Z drugiej strony powątpiewamy w to, że obecne dążenie do cyfryzacji wszystkiego przyniesie powszechnie oczekiwane zyski.
Chiny: powrót na ziemię
Biorąc pod uwagę najnowsze dane, coraz więcej wskazuje, że zbliżamy się do dna światowego wzrostu i wkraczamy w okres stabilizacji. Taka właśnie sytuacja dotyczy Chin, które – pozwolę sobie powtórzyć – odpowiadają za około 30 proc. światowego impulsu do wzrostu (więcej niż łączny wkład Stanów Zjednoczonych i strefy euro). Innymi słowy, gdy Chiny kichają, resztę świata łapie przeziębienie.
Przyjęty przez OECD dla Chin wskaźnik wyprzedzający koniunktury (composite leading indicator, CLI), którego celem jest przewidywanie punktów zwrotnych w ekonomii z sześcio-dziewięciomiesięcznym wyprzedzeniem, w ciągu ostatnich kilku miesięcy podążał za trendem wzrostowym. W ujęciu rok do roku wskaźnik ten znajduje się na najwyższym poziomie od dwóch lat (6,2 proc.). Wydaje się to sugerować, że chińska gospodarka najgorsze ma już za sobą.
Na ten sam scenariusz wskazują dane kredytowe z listopada. W ujęciu miesięcznym tempo wzrostu kredytów poszło ostro w górę, a banki udzielały więcej pożyczek niż przewidywano. Znaczny wzrost odnotował również główny barometr sytuacji kredytowej w Chinach - wskaźnik finansowania socjalnego. Potwierdza to, że podejmowane przez chińskie władze działania o charakterze antycyklicznym przyczyniły się do zatrzymania spowolnienia i w 2020 r. powinny wesprzeć wzrost gospodarczy.
To nie jedyne oznaki poprawy. Wskaźniki produkcji są nadal na solidnym poziomie: wolumen kolejowych przewozów towarowych wzrósł o 9 proc. r/r, a produkcja energii elektrycznej – o 7 proc. r/r. Innym wskaźnikiem równoczesnym monitorowanym przez Saxo jest zmiana na rynku koparek, która z wyprzedzeniem sygnalizuje ogólny stan produkcji przemysłowej. W październiku wskaźnik ten wykazywał ożywienie na poziomie 23 proc. r/r, co odpowiada poziomom odnotowanym w 2016 r., kiedy gospodarka wychodziła z dołka.
W porównaniu z poprzednim spowolnieniem z 2016 r., gospodarka jest w lepszym stanie dzięki dużemu zaufaniu sektora przedsiębiorstw i konsumentów, jednak głównym problemem jest negatywny trend w branży motoryzacyjnej, która generuje około 10 proc. PKB Chin. Pomimo ostatniego przełomu w wojnie handlowej spowolnienie w tej branży najprawdopodobniej potrwa jeszcze w przyszłym roku, ponieważ oddziaływanie taryf celnych się nasila, a producenci tracą zamówienia ze Stanów Zjednoczonych. Podobnie jak w tym roku, w 2020 r. będzie to główny czynnik hamujący aktywność gospodarczą.
W odniesieniu do niższego wzrostu przewidujemy, że w najbliższych dniach Chiny zapowiedzą istotne działania w zakresie polityki pieniężnej. Władze mogą przyjąć bardziej realistyczny docelowy wzrost PKB na 2020 r. „w okolicach 6 proc.”. W ciągu ostatnich tygodni najważniejsi ekonomiści Państwa Środka (m.in. profesor Yu Yongding, członek Komitetu Polityki Pieniężnej Ludowego Banku Chin w latach 2004-2006, czy były doradca chińskiego banku centralnego, Liu Shijin) debatowali, czy należy utrzymać wzrost na poziomie 6 proc.. W Chinach tego rodzaju debata publiczna w sprawie polityki gospodarczej to rzadkość, dlatego warto o tym wspomnieć. Ma również istotne znaczenie w kontekście ewolucji polityki publicznej tego kraju i wskazuje, że władze najprawdopodobniej skupią się bardziej na procesie restrukturyzacji i na jakości wzrostu zamiast na jego poziomie. Jeżeli mamy rację, dla reszty świata oznacza to, że globalny wzrost gospodarczy, który w ostatnich latach tak bardzo zależny był od silnych bodźców fiskalnych i pieniężnych w Chinach, w 2020 r. może pozostawać w okolicach dziesięcioletniego minimum.
Reszta świata: okres stabilizacji
W odniesieniu do reszty świata wskaźniki wyprzedzające koniunktury OECD potwierdzają, że proces stabilizacji już trwa. Po 21 miesiącach hamowania CLI ponownie zaczął wykazywać ożywienie, co w ujęciu historycznym jest korzystnym sygnałem dla aktywów wysokiego ryzyka.
W ostatnich miesiącach padło wiele pytań o ryzyko recesji w Stanach Zjednoczonych, jednak według aktualnych danych jest ono obecnie niższe niż rok temu. We wrześniu wskaźnik CLI dla Stanów Zjednoczonych dotarł do dna i obecnie wynosi on 98,5. Mimo iż w ujęciu rok do roku wskaźnik ten jest nadal ujemny (-1,43 proc.), w ujęciu miesięcznym widać już pewną poprawę. Na spadek tego ryzyka wskazuje również jeden z wykresów najuważniej obserwowanych przez permanentne niedźwiedzie. Stosowany przez nowojorski Bank Rezerwy Federalnej wskaźnik prawdopodobieństwa recesji w ciągu najbliższych dwunastu miesięcy, monitorujący różnicę pomiędzy oprocentowaniem dziesięcioletnich i trzymiesięcznych amerykańskich obligacji skarbowych, zaczął lekko spadać i powrócił w okolice 30 proc. - poziomu znacznie poniżej wartości progowej.
Zgodnie z najnowszym opublikowanym przez Fed podsumowaniem prognoz gospodarczych wierzymy, że amerykańska gospodarka jest w dobrej kondycji. Przewidujemy, że w 2020 r. wzrost w Stanach Zjednoczonych wyniesie 1,6 proc. (czyli mniej niż prognozowane przez Fed 2 proc.), inflacja będzie ograniczona, a bezrobocie utrzyma się poniżej 4 proc.. Natomiast nie zgadzamy się z opinią Fed w sprawie wstrzymania cięć stóp procentowych, ponieważ w pierwszym półroczu 2020 r. istnieje pole manewru w tym zakresie, jako że amerykańska polityka pieniężna jest nadal zbyt restrykcyjna i konieczne będzie podjęcie działań, aby zrównoważyć skutki niższego wzrostu w Chinach oraz niepewności co do przyszłości handlowego zawieszenia broni.
Nasza początkowa reakcja na informację o porozumieniu pierwszej fazy brzmiała: „przecież to farsa!”. Mamy tu na myśli piątkowe komunikaty prezydenta Trumpa na Twitterze, ale przede wszystkim fakt, iż nie ujawniono jeszcze znacznej części szczegółów porozumienia pierwszej fazy. To idealny przykład strategii „przeciągania i udawania”. Oba kraje wysyłają pozytywny sygnał rynkowi, który przyczyni się do przedłużenia obecnego zawieszenia broni, jednak napięcia gospodarcze niezwiązane z handlem (kontrole eksportu czy ograniczenia przepływu kapitału) i kwestie geopolityczne w 2020 r. najprawdopodobniej nie stracą na znaczeniu ze względu na wybory prezydenckie w Stanach Zjednoczonych. Nie mamy żadnych wątpliwości, że prezydent Trump w dalszym ciągu będzie prowadził ostrą grę z Chinami i nie zmieni twardego stanowiska w sprawie handlu, a równocześnie nie będzie skłonny do podwyższania taryf celnych, ponieważ mogłoby to oznaczać negatywny wstrząs dla konsumpcji w Stanach Zjednoczonych. Naszym zdaniem rynek zaczyna się przyzwyczajać do farsy w postaci wojny handlowej, a zatem ewentualne zawirowania, o ile ich skala pozostanie ograniczona, nie powinny w istotny sposób wpłynąć na ceny aktywów.
Christopher Dembik, dyrektor ds. analiz makroekonomicznych w Saxo Banku
