Gołębi Fed uderza w dolara

Rozbieżność w sygnałach płynących z Fedu oraz EBC przyczyniła się w znacznym stopniu do umocnienia euro, które zakończyło tydzień nieco wyżej względem amerykańskiej waluty. Po raz kolejny także złoty radził sobie dobrze w obliczu wzmożonej zmienności. Obok licznych posiedzeń banków centralnych w centrum uwagi ponownie znalazł się w minionych dniach sektor bankowy. Tym razem inwestorzy skoncentrowali się jednak na Deutsche Banku.

Ubiegły tydzień obfitował w istotne wydarzenia. Z jednej strony wymuszone przejęcie Credit Suisse przez UBS ostudziło nieco obawy dot. europejskiego systemu bankowego (choć nieco później ów temat znów trafił na tapet za sprawą Deutsche Banku). Z drugiej zaś „gołębia podwyżka” ze strony Fedu oraz obawy dot. kredytów bankowych w USA spowodowały gwałtowny spadek rentowności papierów skarbowych. Aktywa ryzykowne, rozdarte między obawami dot. sektora bankowego oraz niższymi oczekiwaniami względem docelowych stóp procentowych, zakończyły tydzień na niemal niezmienionym poziomie. Waluty rynków wschodzących na ogół odnotowały wzrosty. Wyróżniającą się walutą była norweska korona, zyskująca na jastrzębich komunikatach banku centralnego. Zmienność, szczególnie na rynku długu, pozostawała wysoka.

Nadchodzący tydzień zdominują odczyty inflacyjne oraz (najprawdopodobniej) wieści z sektora bankowego. Wstępny odczyt marcowej inflacji w strefie euro (piątek 31.03), stanowi w naszej opinii najważniejszą publikację makroekonomiczną tygodnia. Rynki spodziewają się kolejnego wzrostu miary bazowej. Publikowane tego samego dnia dane dot. amerykańskiej inflacji PCE dotyczyć będą lutego, nie powinny mieć więc równie dużego znaczenia. Kalendarz makroekonomiczny będzie obfitował w wiele odczytów, większość tych dotyczących głównych regionów gospodarczych będzie jednak drugorzędna, bez większego potencjału na wywołanie wzmożonej reakcji rynku.

PLN
Panika wokół globalnego sektora bankowego niemal nie wpłynęła na złotego. Podczas gdy w przypadku innych istotnych walut regionu na wykresach widać wyraźnie kształtowanie się rynkowych obaw, w przypadku kursu EUR/PLN zmiany były minimalne. Para nadal oscyluje w okolicach 4,70.

Złoty pozostaje stabilny nawet mimo minorowych wieści z polskiej gospodarki. Dwa kluczowe „twarde” odczyty, czyli produkcja przemysłowa i sprzedaż detaliczna pokazały w lutym głębsze od oczekiwań spadki (-1,2 proc. i -5 proc. r/r w cenach stałych). Dane potwierdzają powszechne oczekiwania, że w pierwszym kwartale polska gospodarka zaliczy dość wyraźny spadek PKB w ujęciu rocznym – pierwszy od końcówki 2020 roku. W kontekście kruchego popytu wewnętrznego cieszyć może sytuacja rynku pracy – bezrobocie pozostaje niskie (5,5 proc.), a dynamika płac mocna (13,6 proc. r/r). Daje to nadzieję, że spowolnienie będzie krótkotrwałe. Niemniej jednocześnie dane te mogą wspierać obawy w kontekście uporczywości inflacji. W zeszłym tygodniu in plus zaskoczyły dane o inflacji producentów (PPI) w lutym – wyniosła ona wówczas 18,4 proc.. Być może jeszcze ciekawsza, za sprawą jej skali, była rewizja odczytu styczniowego – z 18,5 proc. do 20,1 proc..

W tym tygodniu, w piątek 31.03, skupimy się na danych o inflacji konsumenckiej. Dokładnie od tego miesiąca powinniśmy obserwować spadki rocznej dynamiki CPI. Kluczowe będzie to, jak szybko spadek ten będzie postępował, oraz szczególnie – jak będzie kształtowała się bazowa dynamika cen. Póki co jej momentum jest nadal zdecydowanie zbyt mocne.

EUR
Kontrast między jastrzębią retoryką Europejskiego Banku Centralnego oraz „gołębią podwyżką” stóp Fedu pomógł euro umocnić się w pierwszej części tygodnia. Niemniej pogłoski dot. słabości Deutsche Banku oraz ogólna nerwowość rynków, nawet pomimo spektakularnych danych PMI, doprowadziły w piątek do oddania przez walutę części zysków, co świetnie obrazuje obecną aktualnie na rynkach zmienność oraz niepewność. Wspomniane obawy dotyczące Deutsche Banku zostały odparte przez niemieckiego premiera, Olafa Scholza, co pozwoliło euro zakończyć tydzień nieco wyżej względem dolara.

Opublikowane w piątek dane o inflacji mają pokazać kolejny szczyt inflacji bazowej. Dodatkowo europejskie banki wydają się być w lepszej kondycji niż amerykańskie. Nie spodziewamy się więc rychłego końca cyklu zacieśniania EBC, co powinno być dla euro pozytywne.

USD
Po okresie wzmożonych wahań minionych tygodni rynkowe oczekiwania względem wzrostu stóp procentowych Fed w marcu ustabilizowały się na poziomie 25 pb. – decydenci nie zaskoczyli i o tyle podnieśli stopy. Niemniej komunikat towarzyszący decyzji, podobnie jak i konferencja prasowa, jednoznacznie dał nam do zrozumienia, że Fed oczekuje pewnego rodzaju zacieśnienia warunków finansowania w wyniku problemów sektora bankowego. To oznacza zaś, że kolejne decyzje banku będą podejmowane z wielką ostrożnością aż do czasu, kiedy skala owego zacieśniania stanie się jasna.

W świetle gołębiej retoryki Fedu oraz dynamicznego spadku amerykańskich rentowności od momentu upadku SVB rozbieżność w oczekiwanym poziomie stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych oraz po drugiej stronie Atlantyku szybko się zmniejsza. Powinno to negatywnie zaważyć na kursie dolara, który nie radzi sobie najlepiej, od kiedy ze wzmożoną paniką zmaga się sektor bankowy. Para USD/PLN oscyluje obecnie w okolicy poziomu 4,35, ok. 10 groszy niżej niż miesiąc wcześniej.

GBP
Bank Anglii, do czego zdążyliśmy już przywyknąć, ponownie zmienił retorykę. Wyjątkowo znacząca inflacyjna niespodzianka w pierwszej części tygodnia ugruntowała kolejny wzrost stóp o 25 pb. W jastrzębią stronę skierowała się także retoryka – nacisk położony został chociażby na niedawne pozytywne zaskoczenia związane z dynamiką wzrostu gospodarczego.

Nie mogło być jednak inaczej: inflacja bazowa znalazła się 0,5 p.p. powyżej konsensusu, sięgając 6,2 proc., całkowicie niwecząc skromny postęp z ubiegłych miesięcy. Biorąc pod uwagę względnie pozytywny wydźwięk ostatnich odczytów makroekonomicznych, gwałtowny wzrost inflacji oraz jastrzębi zwrot BoE, uważamy dalsze umocnienie funta za bardzo prawdopodobny scenariusz.

CHF
Frank szwajcarski kontynuował swoją wędrówkę w dół względem euro przez większą część ubiegłego tygodnia. W czwartek para EUR/CHF niemal sięgnęła poziomu parytetu, od tego czasu szwajcarska waluta zdążyła jednak odrobić część poniesionych strat, co można wiązać z kontynuacją cyklu zacieśniania przez SNB oraz przeniesieniem obaw dot. sektora bankowego z Credit Suisse na Deutsche Bank. Zgodnie z oczekiwaniami SNB podniósł w ubiegłym tygodniu stopy procentowe o 50 pb., do poziomu 1,5 proc., uzasadniając swoją decyzję „ponownym wzrostem presji inflacyjnej”. Podkreślono także gotowość banku do interwencji na rynku walutowym, wspominając, że w ostatnich miesiącach SNB skoncentrował się na wyprzedaży walut zagranicznych. Podniesiono też prognozy dotyczące inflacji oraz wzrostu gospodarczego. Bank spodziewa się aktualnie wzrostu PKB w okolicach 1 proc. w 2023 r. (poprzednio oczekiwano 0,5 proc.). Bank nie wykluczył także dalszego zacieśniania polityki monetarnej.

W naszej opinii kolejna podwyżka stóp w czerwcu pozostaje możliwa, wiele jednak może się wydarzyć w ciągu najbliższych trzech miesięcy, prowadzących do kolejnego posiedzenia – na tym etapie ciężko stawiać więc trafne prognozy. Będziemy bacznie przyglądać się danym inflacyjnym oraz rozwojowi sytuacji sektora bankowego. Wydaje się, że szwajcarski organ regulacyjny oraz SNB faktycznie „położyli kres kryzysowi” Credit Suisse, o czym wspomniano w komunikacie banku. W tym tygodniu skoncentrujemy się na publikacji barometru ekonomicznego KOF oraz danych dotyczących sprzedaży detalicznej – oba odczyty ujrzą światło dzienne w piątek. Frank najprawdopodobniej wciąż będzie reagował głównie na zmiany rynkowego sentymentu.

CNY
Juan zakończył ubiegły tydzień na niemal niezmienionym poziomie względem dolara amerykańskiego oraz w ujęciu ważonym handlem, pozostając jednak w tyle za większością walut azjatyckich oraz rynków wschodzących. Wizyta Xi Jinpinga na Kremlu nie zaowocowała wieloma przełomowymi nagłówkami, wydaje się jednak, że rosnąca zależność Rosji od Chin może wspomóc internacjonalizację juana. Putin podkreślił, że Rosja „opowiada się za użyciem” juana w handlu z krajami azjatyckimi, afrykańskimi czy latynoamerykańskimi.

Ostatni tydzień nie dostarczył wielu wieści ekonomicznych z Chin. Opublikowane dziś dane dot. zysków sektora przemysłowego pokazały pokaźny spadek r/r (-22,9 proc.) w dwóch pierwszych miesiącach roku, co wzmacnia argument, że ożywienie gospodarcze po odejściu od polityki zero-COVID nie jest jeszcze szerokie, a popyt wydaje się na tym etapie dość kruchy. Biorąc pod uwagę, że twarde dane makroekonomiczne wskazują na niejednorodny obraz ożywienia, nieoczekiwane cięcie RRR wcześniej w marcu wydaje się uzasadnione. Pomimo iż kredytodawcy pozostawili jedno- oraz pięcioletnie podstawowe stopy kredytów (LPR, Loan Prime Rates) na niezmienionym poziomie w ubiegłym tygodniu, pewne rozluźnienie polityki w przyszłości nie jest wykluczone. W tym tygodniu uwaga skupi się na marcowych danych PMI chińskiego urzędu statystycznego (piątek 31.03).

Autorzy: Enrique Diaz-Alvarez, Matthew Ryan CFA, Roman Ziruk, Itsaso Apezteguia, Michał Jóźwiak – analitycy Ebury