Klimat i inflacja to nowe priorytety dla rynków

Steen Jakobsen, Saxo Bank: Po raz pierwszy od II wojny światowej jesteśmy świadkami zmiany, w efekcie której to klimat i środowisko – a nie wzrost – staje się priorytetem zarówno rządów, jak i obywateli.

Klimat to zagadnienie, które jest w stanie podgrzać atmosferę rozmów niemal wszędzie. Czy jesteś zwolennikiem dziwnie politycznej debaty w sprawie klimatu, czy też po prostu masz obawy związane z klimatem, biorąc pod uwagę konsensus kręgów naukowych?

Nie zależy nam tu na zajęciu stanowiska w tej debacie ani na omawianiu dowodów naukowych dotyczących wyjątkowo złożonego systemu klimatycznego. W perspektywie długoterminowej Matka Natura mówi nam jednak, że koszt obecnego „modelu” wzrostu gospodarczego zaczyna być negatywny. Nie tylko stopniowo, ale także być może w pełni pod względem kosztów dla społeczeństwa i środowiska, na których opiera się całość działalności gospodarczej, zarówno cyfrowej, jak i innej. Przekroczyliśmy po prostu punkt równowagi wzrostu gospodarczego względem jego kosztów: przede wszystkim w zakresie ograniczonych zasobów naturalnych i różnorodności przyrodniczej, a dla osób, które nie zaprzeczają postępowaniu zmian klimatycznych – dodatkowego ryzyka związanego z emisją CO2.

Staje się coraz bardziej jasne, że nasze systemy rozliczeniowe i wskaźniki wzrostu gospodarczego nie są w stanie zmierzyć ogólnych kosztów naszej działalności, o ile nie uwzględnimy długoterminowego wyczerpania zasobów czy też szkód dla środowiska naturalnego. Ponadto mamy do czynienia ze szkodami związanymi z brakiem przypadków odkrywania ceny rynkowej w ostatniej dekadzie, ponieważ banki centralne dołożyły wszelkich starań, aby utrzymać naszą niezrównoważoną działalność gospodarczą na maksymalnym poziomie w celu uniknięcia resetu. Takie działania nie tylko podważyły długoterminowy potencjał naszych gospodarek, ale również doprowadziły do wyjątkowego deficytu produktywności, ponieważ zamiast inwestować w nowe metody, trzymamy się istniejących aktywów, których finansowanie jest tanie i coraz łatwiej dostępne.

Skąd wiadomo, że osiągnęliśmy „punkt zwrotny” w odniesieniu do zmiany priorytetów?

W IV kwartale 2019 r. intensywnie podróżowałem: z Kapsztadu w RPA pojechałem do Moskwy, następnie przez Bliski Wschód dotarłem do Europy, skąd udałem się do Azji i Australii. W każdym z tych miejsc na pierwszej stronie lokalnej anglojęzycznej gazety był tytuł: „Potrzebujemy planu klimatycznego” oraz zdjęcie najnowszej lokalnej klęski żywiołowej.

Konsekwencje zmian klimatu są obecnie tak kosztowne dla rządów na całym świecie, że dokonywane są dodatkowe wydatki (fiskalne) na przeciwdziałanie skutkom cyklonów w Japonii, suszy w RPA i Namibii, powodzi w Indonezji i braku cebuli w Indiach. W ostatnich dniach rząd Australii zobowiązał się do zapewnienia otwartego wsparcia dla regionu Nowej Południowej Walii, który mocno ucierpiał na skutek pożarów o niszczycielskich skutkach dla lokalnej fauny, flory, ludzkiego życia i zdrowia, nie mówiąc już o majątku.

Po raz pierwszy od II wojny światowej jesteśmy świadkami zmiany, w efekcie której to klimat i środowisko – a nie wzrost – staje się priorytetem zarówno rządów, jak i – naturalnie – obywateli, ponieważ deficyt żywności, czystej wody i czystego powietrza staje się problemem o charakterze egzystencjalnym.

Będzie to miało istotne konsekwencje polityczne, w pierwszym rzędzie w postaci wyższych kosztów życia w efekcie wzrostu cen żywności, w drugim – w postaci dalszego wzrostu nierówności. Nie należy zapominać, że najwięcej rewolucji rozpoczęło się po podwyżkach cen żywności: dotyczyło to i rewolucji francuskiej, i rewolucji rosyjskiej 1905 roku, i arabskiej wiosny. Lata 20. XXI w. przyniosą więcej takich zdarzeń.

Dla inwestorów zmiany te następują w wyjątkowo niekorzystnym momencie, kiedy już mają po „swojej stronie” zarówno banki centralne, jak i rządy. W 2019 r. wszystkie aktywa odnotowały wzrost – tak, wszystkie aktywa – ponieważ największe banki centralne przeszły z ilościowego usztywniania polityki do luzowania ilościowego, a wiele rządów rozpoczęło ekspansję deficytów fiskalnych, w tym Chiny, Wielka Brytania, Stany Zjednoczone i Japonia. Na początku 2020 r. można wręcz usłyszeć skandowanie na rynku: „Ekspansja fiskalna, ekspansja fiskalna, MMT, MMT!”.

To, czego rynek nie dostrzega lub nie chce dostrzec, to obawy inflacyjne. Przewiduje się, że inflacja będzie nadal spadać ze względu na zmiany demograficzne, spadek liczby ludności i brak produktywności, pomijane jest tu jednak znacznie większe zagrożenie w postaci zakłóceń podaży. Zdaję sobie sprawę, że większość dzisiejszych czytelników i traderów w latach 70. jeszcze się nie urodziła ani nie prowadziła działalności, jednak to właśnie wówczas stagflacja doprowadziła do zapaści wzrost gospodarczy i rynki. Doprowadziły do tego dwa istotne czynniki: nadmiernie luźna polityka Rezerwy Federalnej i ograniczenia podaży. Czy to nam czegoś nie przypomina?

Podobnie jak obecnie, ówcześni eksperci zignorowali inflację, ponieważ nie zmaterializowała się pod koniec lat 50. i przez większość lat 60., jednak embargo OPEC zmieniło ten stan rzeczy. Katalizatorem stał się wzrost cen ropy, jednak faktycznym winowajcą była nadmierna „hojność” Fed. Do czego zmierzam?

Konsensus prognoz gospodarczych na 2020 r. opiera się na swoistym koktajlu obietnic, w tym dotyczących niekończącej się niskiej inflacji i niskich stóp procentowych, zniesienia odkrywania cen rynkowych, pełnej akceptacji monopoli technologicznych i unikaniu zobowiązania do zmniejszania nierówności. Ten coraz bardziej toksyczny koktajl smakuje jak stale niski wzrost, niemal zerowa produktywność i polityka pieniężna bez wyjścia, jak widzieliśmy ostatnio w przypadku Fed, która nie tylko stała się pożyczkodawcą ostatniej szansy dla rynku repo, ale także zaczęła dążyć do pełnej monetyzacji amerykańskiego deficytu federalnego.

Istnieją trzy sposoby na zmianę status quo w 2020 r.:

Polityka – zmiana prezydenta Stanów Zjednoczonych zapewni nowy impuls zarówno pod względem politycznym, jak i gospodarczym.

Niespłacalne kredyty – zawyżona wartość rynku staje się prawdziwym problemem, utrata kontroli nad rynkiem repo przez Fed generuje istotne ryzyko w obszarze kredytów, przy czym najbardziej narażony pod tym względem jest amerykański sektor łupkowy.

Inflacja/klimat – sygnały problemów klimatycznych, podwyższających koszty żywności, wody i czystego powietrza z jednej strony oraz znaczne niedoinwestowanie infrastruktury z drugiej strony oznacza, że rynek staje się na tyle rozleniwiony, że może dojść do pobudki w postaci „sztormu doskonałego”, który w momencie kolejnej katastrofy doprowadzi do gwałtownego wzrostu zmienności.

Olbrzymie monopole internetowe i rynki aktywów tak bardzo napompowane są błędnie wycenionym pieniądzem i naciskami ze strony banków centralnych, że wyraźnie znajdujemy się w burzliwej fazie cyklu, a na rynku odzywa się wyłącznie echo powtarzające motto Gordona Gekko: „Chciwość jest dobra!”. Otóż chciwość może być zabawna – nie jest jednak bardzo produktywna. Brak koncentracji, brak odpowiedzialności i brak poszanowania przyrody wkrótce zmieni dynamikę wybierania polityków, pomiaru wzrostu gospodarczego, a przede wszystkim określania priorytetów w zakresie zasobów i działalności przez społeczeństwo.

W latach 20. klimat najprawdopodobniej będzie tematem długoterminowym, a niniejszym artykułem chcemy zapoczątkować nową sekcję Saxo Research, w której będziemy stosować filtr klimatyczny i atmosferyczny w odniesieniu do wszystkich inwestycji i aktywów, na które ta zmiana oddziałuje. W obecnej prognozie kwartalnej prezentujemy liczne tematy do dyskusji i inspiracje inwestycyjne. Jak powiedział Juliusz Cezar przekraczając Rubikon: Alea iacta est – “kości zostały rzucone” – osiągnęliśmy punkt bez odwrotu.

Pełna wersja prognoz Saxo Banku do pobrania pod adresem: www.home.saxo/insights/news-and-research/thought-leadership/quarterly-outlook

Steen Jakobsen, Główny Ekonomista i CIO Saxo Banku