Kłopoty sektora bankowego źródłem spadku oczekiwań obniżek stóp

Upadek amerykańskiego banku SVB i kłopoty szwajcarskiego Credit Suisse wzbudziły wśród inwestorów obawy dotyczące ewentualnego kryzysu bankowego i podały w wątpliwość słuszność ścieżek polityki monetarnej obranych przez największe banki centralne. W efekcie obserwowaliśmy wyjątkowo wysokie wahania zarówno rentowność amerykańskich obligacji dwuletnich, jak i pary EUR/USD. W obliczu wysokiej niepewności dobrze radził sobie jednak złoty. Polska waluta odnotowała znacznie mniejsze straty niż korona czeska i forint węgierski.

Wobec obserwowanych w ostatnich dniach pokaźnych spadków na światowych giełdach i niebagatelnej skali zmian rynkowych stóp procentowych, aktywność inwestorów na rynku walutowym można jednak ocenić jako relatywnie spokojną.

Dodatkowo część ruchów mogła wydawać się nieoczywista. Np. w przypadku walut safe haven jen japoński radził sobie znacznie lepiej niż pozostałe inne waluty z tego koszyka (frank szwajcarski i dolar amerykański znalazły się pod presją). Można to wiązać z tym, że najpoważniejsze problemy dotyczyły banków ze Szwajcarii i USA. Waluty Ameryki Łacińskiej osłabiły się, co jest typowe w okresach awersji do ryzyka, azjatyckie zaś umocniły się – kłopoty sektora bankowego wydają się nie dotykać tamtejszych gospodarek, znacząca pozostaje rezygnacja z polityki „zero-Covid” i ponowne otwarcie chińskiej gospodarki.

W tym tygodniu prawdopodobnie będziemy nadal obserwować wysoką zmienność. Inwestorzy wciąż uważnie analizują wieści z sektora bankowego. Ponadto wielkimi krokami zbliża się posiedzenie Fedu, którego wyniki poznamy już w tę środę (22.03). Tym razem niezwykle trudno przewidzieć, jaką decyzję podejmie amerykańska Rezerwa Federalna. Z jednej strony musi mieć ona bowiem na uwadze nieustępującą presję inflacyjną, z drugiej zaś możliwe zacieśnienie warunków finansowania spowodowane problemami banków w USA.

Co istotne, szwajcarski UBS błyskawicznie zgodził się przejąć Credit Suisse. Według doniesień nastąpi to pod szeregiem warunków, do których należą znaczne gwarancje rządowe i wsparcie płynnościowe SNB. Uważamy, że w połączeniu z domniemaną gwarancją dla wszystkich depozytów bankowych w USA obecnie powinno to wystarczyć, by powstrzymać rozlanie się kryzysu na cały sektor bankowy.

Spodziewamy się jednocześnie, że Fed podniesie stopy procentowe o 25 pb, choć zaznaczamy, że panuje w tej kwestii znaczna niepewność. Sytuacja może zmieniać się z godziny na godzinę, czego dowiodły wydarzenia minionych dni.

PLN
W obliczu wyraźnego niepokoju o stan sektora bankowego złoty doświadczył presji i powrócił w okolice 4,70 w parze z euro. Niemniej, polska waluta radziła sobie wyraźnie lepiej niż podobne waluty regionu. Spadek o 0,6 proc. do euro jest bowiem niewielki w porównaniu z 1,4 proc. w przypadku korony czeskiej i aż 3,7 proc. w przypadku forinta węgierskiego. Relatywnie mała skala słabości złotego rodzi pytania – może to być częściowo kwestia niwelowania nierównowagi, jaka wcześniej wytworzyła się między tymi walutami. Złoty przez wiele miesięcy radził sobie gorzej od forinta i korony, co w naszej opinii nie było w pełni uzasadnione.

Zeszłotygodniowe dane o inflacji w Polsce pokazały, że lutowy szczyt (18,4 proc.) był nieco niższy, niż oczekiwał konsensus. Od kolejnego miesiąca powinniśmy obserwować spadki. Nie oznacza to jednak, że walka z inflacją jest wygrana. Momentum inflacji bazowej pozostaje wyjątkowo mocne – w styczniu notowaliśmy zmianę indeksu o 0,9 proc. w ujęciu miesięcznym, z kolei w lutym o 1,3 proc.. Bez pojawienia się przeciwnej tendencji – tj. trwałego wyhamowania momentum inflacji bazowej – trudno będzie mówić o właściwej dezinflacji. Dane wzmacniają nasze oczekiwania, że najprawdopodobniej nie ma co liczyć na obniżki stóp procentowych w tym roku.

EUR

Problemy sektora bankowego nie doprowadziły do zahamowania podwyżek stóp procentowych EBC. Bank podniósł stopy o 50 pb. Zrezygnował jednak z wyraźnego sygnalizowania rynkom dalszych kroków. Zamiast tego dał jasno do zrozumienia, że dalsze ruchy będą zależne od napływających danych. Uważamy, że to rozsądna decyzja.

Jeśli nie pojawią się oznaki wyraźnego pogorszenia stabilności finansowej – czego obecnie się nie spodziewamy, po zdecydowanych krokach władz i banków centralnych USA i Szwajcarii – ubiegłotygodniowe prognozy inflacji i aktywności gospodarczej będą naszym zdaniem wspierać dalsze podwyżki stóp. A kontynuacja procesu zwiększania kosztów pieniądza powinna sprzyjać euro.

Najważniejszymi danymi ze strefy euro będą w tym tygodniu wstępne odczyty wskaźników PMI (piątek 24.03). Powinny one nadal sugerować umiarkowany wzrost gospodarczy oraz bardzo niskie prawdopodobieństwo recesji.

USD
Dane o sytuacji gospodarczej i inflacji niezmiennie wspierają dalsze podwyżki stóp procentowych Rezerwy Federalnej. Ostatnie odczyty mogą sugerować, że na powrót rośnie wewnętrzna presja cenowa. Rynek pracy pozostaje niezwykle ciasny, np. liczba nowych, cotygodniowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych ponownie spadła poniżej 200 tys. Kłopoty niektórych banków regionalnych w USA mogą jednak mieć zacieśniający efekt, prowadząc do zmniejszenia akcji kredytowej. Efekt ten powinien być jednak niewielki; nie obserwowaliśmy gwałtownego zwiększenia spreadów kredytowych. Nie zmienia to jednak faktu, że ze strony Fedu aktualnie spodziewamy się większej ostrożności w podejmowaniu decyzji.

Niezmiennie oczekujemy, że Fed, podążając niejako za EBC, podniesie swoje stopy procentowe o 25 pb. Rezerwa Federalna zadeklaruje także uzależnienie kolejnych decyzji od kolejnych danych. Niemniej, skala cięć stóp procentowych, szacowanych aktualnie przez rynek na ok. 100 pb. jest naszym zdaniem dalece przesadzona.

GBP
Funt, mimo napięć, radzi sobie dobrze. Brytyjski system bankowy wydaje się mieć solidne podstawy. Wciąż maleją także obawy dotyczące recesji. Także budżet Wielkiej Brytanii był nieco bardziej optymistyczny niż oczekiwano. Choć również w przypadku tego kraju uwaga inwestorów skoncentrowana była jednak na sektorze bankowym.

W tym tygodniu w centrum uwagi wciąż znajdować się będzie sektor bankowy. Jednocześnie dotrze do nas wyjątkowo dużo wieści mogących mieć wpływ na funta. W środę (22.03) opublikowane zostaną dane o inflacji. Oczekuje się, że, jej miara bazowa istotnie się nie zmieni, pozostając tuż poniżej 5 proc..

Dzień później (czwartek 23.03) odbędzie się posiedzenie Banku Anglii. Inwestorzy dzielą się równo na tych oczekujących, podobnie jak my, podwyżki o 25 pb., jak i tych spodziewających się utrzymania obecnego poziomu stóp procentowych. Uważamy, że Bank Anglii podąży śladami EBC. Czyli próbując oddzielić walkę z inflacją od utrzymania stabilności finansowej (będącej oddzielnym problemem, wymagającym użycia innych narzędzi).

CHF
Wydaje się, że ubiegłotygodniowe wydarzenia i obawy dotyczące sektora bankowego zaciążyły na uznawanym za bezpiecznego franku szwajcarskim. W efekcie skutecznie ściągnęły go na dno zestawienia walut G10.

Sprawne działania ze strony tamtejszych władz, banku centralnego oraz nadzoru, i niedzielna decyzja o przejęciu Credit Suisse przez UBS mogą przyczynić się do pewnej poprawy zaufania inwestorów. Jeżeli tak się stanie, frank może odrobić część poniesionych w ubiegłym tygodniu strat.

W kontekście ostatnich problemów sektora bankowego, szczególnego znaczenia nabiera czwartkowe posiedzenie SNB. Wciąż zakładamy podwyżkę stóp o 50 pb., szczególnie biorąc pod uwagę uporczywość inflacji bazowej. W lutym sięgnęła ona 2,4 proc., wykazując silne momentum. Prawdopodobnie przykuło to uwagę decydentów. W zależności od dalszego kształtowania się rynkowych wycen stóp do czasu posiedzenia oraz sygnałów z tamtejszego banku centralnego, frank może otrzymać pewne wsparcie. Co jednak pokazało niedawne posiedzenie EBC, w obliczu wysokiej nerwowości reakcja rynku może być nieintuicyjna.

CNY
Podczas gdy większość walut europejskich i waluty latynoamerykańskie pozostawały w ub. tygodniu pod presją w związku z obawami dotyczącymi sektora bankowego, waluty azjatyckie błyszczały. Wyjątkiem nie był też juan, odnotowujący zyski zarówno względem dolara, jak i w ujęciu ważonym handlem.

Odczyty makroekonomiczne za dwa pierwsze miesiące roku okazały się zróżnicowane. Potwierdziły one jednak, że ożywienie gospodarcze w Chinach jest na dobrej drodze. Dane dotyczące bezrobocia nie były jednak zachęcające, co sygnalizuje, że warto bacznie przyglądać się w najbliższych miesiącach danym z tamtejszego rynku pracy. Umiarkowanym optymizmem napawać może jednak sytuacja na rynku nieruchomości – ostatni spadek inwestycji w owym sektorze był relatywnie niewielki (-5,7 proc. r/r w styczniu/lutym) a ceny nowych mieszkań zaczęły zaś ponownie rosnąć (+0,3 proc. m/m w lutym).

W piątek PBOC zaskoczył, ogłaszając cięcie stopy rezerw obowiązkowych (RRR) dla większości banków o 25 pb. Wcześniej, w środę, bank utrzymał stopę MLF (one-year medium term lending facility rate) na niezmienionym poziomie, rolując wszystkie zapadające pożyczki, a także zapewniając także dodatkowe 281 mld juanów świeżej płynności netto. Wydaje się, że w obliczu mieszanych danych gospodarczych i globalnych obaw dotyczących sektora bankowego, chińskie władze chcą minimalizować ryzyko. Dziś banki pozostawiły jedno oraz pięcioletnie stopy LPR (loan prime rates) na niezmienionych poziomach. Biorąc jednak pod uwagę kontekst, nie można całkowicie wykluczyć ich obniżki w przyszłości.

W najbliższych dniach uwaga powinna w dalszej mierze skupić się na wiadomościach zewnętrznych. Niemniej, wszelkie wieści dotyczące pierwszej od 2019 r. wizyty Xi Jinpinga w Rosji w tym tygodniu mogą przykuć uwagę inwestorów.

Autorzy: Enrique Diaz-Alvarez, Matthew Ryan CFA, Roman Ziruk, Itsaso Apezteguia, Michał Jóźwiak – analitycy Ebury