Ostrożnie z życzeniami
Inwersja krzywej rentowności, do której rynek zaczął się przyzwyczajać, widoczna jest już nawet w przypadku dziesięcioletnich i trzydziestoletnich obligacji USA. To zapowiedź stłumienia inflacji, ale w przeszłości podobne wydarzenia poprzedzały też nadejście głębokiej recesji.
Ujemny spread między dziesięcio- i trzydziestoletnimi obligacjami nie musi się inwestorom kojarzyć negatywnie. W ostatnich miesiącach pojawił się na kilka dni w październiku i grudniu ub.r., co poprzedziło kolejną falę zwyżek na giełdzie. Jednak w nieco dalszej przeszłości, tego rodzaju wydarzenia poprzedzały też załamanie na giełdach i nadejście recesji. Tak stało się w kwietniu 1990 r. (indeksy załamały się w wakacje), zimą 2000 r. (indeksy zanotowały szczyt w marcu, ale utrzymały wysoki poziom jeszcze parę miesięcy) i w lutym 2006 r. (hossa trwała jeszcze półtora roku).
Nie jest to pierwszy sygnał wysyłany inwestorom giełdowym przez rynek obligacji. Ujemny spread między dwu- i dziesięcioletnimi obligacjami utrzymuje się od czerwca. Inwersja pojawia się w otoczeniu wzrostu rentowności, co oznacza, że rynek dyskontuje kolejne podwyżki stóp – rentowność długoterminowych obligacji rośnie po prostu wolniej niż papierów o krótkim terminie – jednak nie przeszkadza to specjalnie we wzroście indeksów giełdowych. Kłopoty inwestorów giełdowych nie zaczynają się w trakcie spadku cen obligacji (wzrostu rentowności), lecz w sytuacji dokładnie odwrotnej – w 2000 i 2007 roku szczyt rentowności wyprzedził szczyt giełdowych indeksów i awizował ich załamanie. Ale też nie należy wyciągać pochopnych wniosków – nie każdy spadek rentowności odbija się zgagą na rynkach akcji. W przypadku dwóch poprzednich początków wielkiej bessy tak właśnie się stało, więc warto o tym ostrzeżeniu pamiętać. Pytanie brzmi oczywiście – czy teraz również inwestorzy powinni mieć się na baczności?
Po kolejnej fali wzrostu rentowności rozpoczętej równe cztery tygodnie temu publikacją z amerykańskiego rynku pracy, wskaźniki techniczne rentowności USA i Niemiec wskazują na wykupienie (tak naprawdę na wyprzedanie) rynku w długim, średnim i krótkim terminie. Korekta rentowności i wzrost cen obligacji są więc prawdopodobne, co z kolei może dać impuls do zwyżek indeksom giełdowym. Gdyby jednak korekta miała przerodzić się w dłuższy trend, prowadzony rzecz jasna nadziejami na spadek inflacji, ale wynikający przecież z wychłodzenia aktywności gospodarczej, taka korekta może być też sygnałem zapowiadającym nadejście recesji i giełdowej bessy. Cały problem z interpretacją sytuacji polega na tym, że po czterdziestu latach wzrostowego trendu (spadku rentowności) na rynkach obligacji, czynnych inwestorów, którzy pamiętaliby z autopsji zachowanie rynku obligacji w czasie wieloletniej bessy jest z pewnością niewielu, a takich, którzy podejmowali wówczas świadome, wynikające z doświadczenia decyzje, jest jeszcze mniej. Oczywiście mamy do dyspozycji wykresy i kroniki, lecz ich wskazania nie są jednoznaczne. Stąd niegasnące spory analityków i ekonomistów, czy obecna sytuacja przypomina bardziej dekadę lat siedemdziesiątych, pięćdziesiątych czy trzydziestych ubiegłego wieku. Jak dotąd wszystkie zapewnienia analityków, że oto rynek obligacji osiągnął dołek i taniej już nie będzie, wyprowadzały inwestorów w maliny – niemieckie dziesięciolatki są najtańsze od dwunastu lat, a wraz z nimi dołki cenowe kopie większość europejskich papierów (polskie są nieco przypadkowym wyjątkiem).
Jeśli jednak kierować się w ocenie uniwersalnymi wskazówkami analizy technicznej, wówczas owszem – można zaryzykować twierdzenie, że rynki obligacji mogą liczyć na przynajmniej chwilę oddechu, może nawet więcej niż chwilę. Ale im dłużej potrwa odreagowanie, tym bliższe będą prawdziwe kłopoty.
Emil Szweda, Obligacje.pl
