Wojna o utrzymanie hegemonii dolara

Zapoczątkowana przez Stany Zjednoczone wojna handlowa to zasadniczo wojna walutowa mająca na celu utrzymanie hegemonii amerykańskiej waluty w międzynarodowym systemie monetarnym.

W kwietniu 2018 r., kilka dni po opublikowaniu przez amerykański Departament Skarbu półrocznego raportu w sprawie wymiany handlowej, prezydent Trump na Twitterze oskarżył Chiny o przeprowadzanie dewaluacji juana. Od czasu kampanii prezydenckiej w 2016 r. Trump prowadzi swoistą wojnę podjazdową z Chinami: wytykając tak zwaną „manipulację walutą przez Chiny”, liczy na to, że zmusi Pekin do obniżenia swojej olbrzymiej nadwyżki handlowej, odpowiadającej niemal połowie deficytu handlowego Stanów Zjednoczonych ogółem, wynoszącemu około 500 mld USD.

Czy CNY jest niedowartościowany?

Kurs CNY nie wskazuje na to, by waluta ta była niedowartościowana. Na podstawie indeksu efektywnego kursu realnego REER JPMorgan, który bierze pod uwagę względną inflację w państwach będących partnerami handlowymi, od 2010 r. juan umocnił się znacznie bardziej niż jakakolwiek inna wiodąca waluta. W okresie tym CNY zyskał na wartości ponad 25% w porównaniu z 10% w przypadku USD. W analogicznym okresie funt stracił na wartości 1%, natomiast euro i jen – odpowiednio 13% i 25%.

W 2017 r., po tym, jak chińska gospodarka zahamowała do poziomu, który zwykle uzasadnia dewaluację, juan umocnił się o niemal 7% względem USD; wzrosła również wartość koszyka referencyjnego CFETS (w którym USD odpowiada za 22,4% wagi ogółem).

Innym sposobem oszacowania wyceny danej waluty jest wykorzystanie parytetu siły nabywczej. Według opublikowanego w lipcu 2017 r. przez Międzynarodowy Fundusz Walutowy raportu w sprawie pozycji zewnętrznej (External Sector Report), kurs juana zasadniczo odpowiada fundamentom Państwa Środka, podczas gdy dolar amerykański jest o 10-20% niedowartościowany.

W latach 2003-2014 Chiny okazały się mistrzem manipulacji walutą – nie oznacza to jednak, że nie miały silnej konkurencji w tym zakresie. Szacuje się, że w tym okresie Pekin skupował ponad 300 mld USD rocznie w celu sztucznego podtrzymania niskiego kursu wymiany CNY na USD. Zapewniło to ostatecznie istotną przewagę konkurencyjną, która w znacznej mierze wyjaśnia olbrzymią nadwyżkę handlową Chin, w szczytowym okresie (2007 r.) sięgającą 10% PKB.

Jednak od czasu gwałtownej dewaluacji w 2015 r. Chiny dążą (dotychczas z powodzeniem) do stabilizacji kursu wymiany, aby osiągnąć swoje cele makroekonomiczne i finansowe związane z odejściem od gospodarki opartej na eksporcie na rzecz gospodarki opartej na konsumpcji i internacjonalizacji juana.

Ostatnie apele Stanów Zjednoczonych o zmianę struktury chińskiej gospodarki to dowód na ignorancję Waszyngtonu. Udział inwestycji Chin wyrażony jako procent PKB spadł z 47% w 2013 r. do 43% na koniec 2017 r., natomiast konsumpcja wzrosła z 36% do 39%. W perspektywie długoterminowej, jeżeli Chiny podążą ścieżką większości rynków wschodzących, można zakładać, że udział inwestycji i konsumpcji wyniesie odpowiednio około 35% i 50%.

Ponadto model bazujący na eksporcie jest obecnie znacznie mniej istotny dla chińskiej gospodarki. W istocie eksport odpowiada za zaledwie 18% PKB Chin, w porównaniu z niemal 35% w 2007 r. W ubiegłym roku udział eksportu netto w PKB stanowił jedynie 9%, co wydaje się potwierdzać, że nie jest on już głównym motorem wzrostu gospodarczego Państwa Środka.

Ze względu na fakt, iż realizacja tego procesu była długotrwała, nie wydaje się prawdopodobne, by Chiny nieoczekiwanie zadecydowały o zrobieniu kroku wstecz. Chińskie władze rozumieją, że im dłużej trwa ta transformacja gospodarcza, tym poważniejszy staje się problem spłaty krajowego zadłużenia.

Nieuchronna dedolaryzacja

Zapoczątkowana przez Stany Zjednoczone wojna handlowa to zasadniczo wojna walutowa mająca na celu utrzymanie hegemonii amerykańskiej waluty w międzynarodowym systemie monetarnym. Wyrażane przez niektórych przekonanie, że Chiny mogą zadecydować o gwałtownej dewaluacji własnej waluty w odwecie za protekcjonistyczne działania Stanów Zjednoczonych wynika z błędnej interpretacji strategii Pekinu.

Obecna sytuacja na rynku walutowym jest taka, że luzowanie w Chinach przyczynia się do obniżenia względnych stóp procentowych i zwiększenia presji na parę CNY/USD. Chiny nie przeprowadzą dewaluacji; Pekin ma świadomość, że bardziej niż Stanom Zjednoczonym zaszkodziłoby to samym Chinom.

W ostatnich latach stabilizacja polityki pieniężnej doprowadziła do stabilizacji makroekonomicznej. Jeżeli zależność ta zostanie naruszona, może to zdestabilizować rynki finansowe i zaburzyć kursy walutowe, jak miało to miejsce w 2015 r.

Oznaczałoby to również zakończenie procesu liberalizacji juana, który w 2016 r. doprowadził do uwzględnienia chińskiej waluty w SDR, międzynarodowej jednostce rozrachunkowej Międzynarodowego Funduszu Walutowego, a także do pierwszych denominowanych w juanie transakcji na rynku kontraktów terminowych na ropę zawartych na początku tego roku. Ten ostatni mały krok przyniesie prawdopodobnie niewielkie efekty w perspektywie krótkoterminowej, jednak może całkowicie zmienić strukturę rynku ropy w dłuższym terminie, o ile Chiny ograniczą kontrole kapitałowe, a partnerzy handlowi Pekinu wyrażą zgodę na otrzymywanie płatności za eksport ropy w juanach (co już ma miejsce w przypadku Rosji i Iranu).

Mimo iż proces internacjonalizacji nie jest jeszcze zakończony i z pewnością trwać będzie jeszcze co najmniej dekadę, juan stopniowo uzyskuje status międzynarodowej waluty rezerwowej. Co do przyszłości tego procesu, naszym zdaniem należy mieć na uwadze Afrykę: to właśnie tam płatności w juanach mogą skokowo wzrosnąć w nadchodzących latach. Niektóre kraje wschodnio- i południowoafrykańskie już preferują transakcje denominowane w juanach ze względu na coraz większy wpływ Chin na działalność gospodarczą i handlową na tym kontynencie. Wyjaśnia to ostatnie intensywne dyskusje w sprawie swapów walutowych po ostatniej umowie w sprawie swapów zawartej pomiędzy Ludowym Bankiem Chin a Centralnym Bankiem Nigerii.

Pragniemy tu zaznaczyć, że realna debata przysłonięta tematem obecnej wojny handlowej dotyczy dedolaryzacji międzynarodowego systemu walutowego i dywersyfikacji waluty rezerwowej.

Christopher Dembik, dyrektor ds. analiz makroekonomicznych w Saxo Banku