Wyprzedaż skarbów

Emil Szweda, Obligacje.pl: Rentowność polskich 10-latek skoczyła do 1,95 proc. w czwartek – najwyższego poziomu od marca ub.r. Niemieckie bundy są najtańsze od dwóch lat, a w USA obserwujemy konsolidację po wcześniejszej wyprzedaży.

Po uwzględnieniu skoku rentowności naszych obligacji o 10 punktów bazowych we wtorek, stopy zwrotu sześciu (z 46 istniejących odpowiednio długo) krajowych funduszy obligacji przeszły na ujemną stronę w skali 12 miesięcy, a średnia stopa zwrotu dla całej grupy spadła do 1,4 proc. W dalszej części tygodnia rentowność obligacji nadal rosła (choć w piątek widzieliśmy korektę), statystyki zatem pogorszą się i średnia stopa zwrotu może spaść bliżej 1 proc., a udział funduszy z ujemną roczną stopą zwrotu może wzrosnąć do jednej czwartej rynku.

Od kilku miesięcy podkreślam rolę wyników osiąganych przez fundusze inwestycyjne, ponieważ na całym świecie to od postawy inwestorów, którzy ulokowali w nich oszczędności, może zależeć przyszłość rynków obligacji. Przyczyna wzrostu rentowności może nie tkwić wyłącznie w perspektywach kształtowania się inflacji i ocenie tego, czy nowe notowania obligacji zdyskontowały inflację w odpowiednim stopniu. Realne rentowności są wciąż ujemne, zatem inflacja nie została jeszcze wliczona w ceny obligacji. Tak było jednak i w ostatnich latach. To, co zmienia się obecnie, to nie tylko dynamika wzrostu CPI, która oczywiście zaskoczyła banki centralne (oczywiście, ponieważ w każdym cyklu powtarza się ta sama historia – najpierw rośnie inflacja, a dopiero później podnoszone są stopy; teraz realne ujemne stopy utrzymywane są tak długo, że wszyscy zdążyliśmy zapomnieć, jaki stan rynku jest „normalny”), ale również trend, na razie średnioterminowy, na globalnym rynku długu. Przez dekady ceny obligacji rosły, a rynek przyciągał nowe środki. W końcu jednak maszyna musiała się zaciąć, ceny obligacji nie mogą rosnąć w nieskończoność. Jeśli inwestorzy, którzy wcześniej wkładali pieniądze do funduszy dłużnych zaczną je teraz wycofywać, perspektywy inflacji nie będą odgrywały głównej roli. Dynamika ostatnich ruchów na rynku wskazuje właśnie na taki scenariusz – wyprzedaży obligacji przez inwestorów, którzy chcą ograniczyć straty lub skasować zyski, póki jeszcze jest co zabierać. Oczywiście, pojawić się musi pytanie, dokąd mogą popłynąć pieniądze z rynku długu? W klasycznym ujęciu – na rynek akcji i surowców.

Jest też pytanie o skuteczność polityki banków centralnych. Z rynkowego punktu widzenia ich strategia jest pozbawiona inwestycyjnej logiki, bo działania polegają na skupie obligacji przy rekordowo niskich rentownościach (po najwyższych cenach) i zakończenie operacji przed podniesieniem stóp, co oznaczać musi straty na wycenach. NBP twierdzi, że celem jego działań jest obniżenie kosztów finansowania skarbu państwa, ale poniesione koszty wydają się wyższe niż korzyści. NBP skupił obligacje za ponad 100 mld zł, co oznacza, że każdy 1 punkt bazowy to co najmniej 10 mln zł straty lub zysku na wycenie. W tej chwili straty na wycenie (gdyby NBP zdecydował się sprzedać obligacje po dzisiejszych kursach) liczone są w setkach milionów złotych. To więcej niż teoretycznie zyskuje skarb państwa emitując dług z obniżoną dzięki interwencji rentownością. Teoretycznie, bo interwencje nie zapobiegły wzrostom rentowności. Sam NBP opublikował w 2015 r. opracowanie, którego autorzy dowiedli, że największy wpływ na rentowność obligacji polskich (ale też krajów regionu) mają rynki międzynarodowe. Interwencja NBP nie mogła zatem zapobiec przecenie obligacji, choć możliwe, że mogła ją opóźnić. Jednak wygląda na to, że cena była wyższa od osiągniętych korzyści.

Emil Szweda, Obligacje.pl